La ‘estafa’ de Glovo a los inversores

El pasado lunes 14 de febrero el banco de inversión británico HSBC, emitió un informe muy duro en el que criticaba la adquisición de Glovo por parte de la compañía alemana Delivery Hero, adquisición que ha hecho que el banco baje la recomendación a sus clientes respecto a las acciones de la empresa de ‘Compra’ a ‘Espera’.

El HSBC puso en cuestión la compra de Glovo, una operación que según los analistas de la entidad británica parece más «un rescate» que un negocio con posibilidades de ser rentable: «[N]o podemos entender por qué Delivery Hero sintió la necesidad de adquirir Glovo” concluye el texto.

El informe da una alerta sobre la situación de un sector que ha visto cómo las tres grandes plataformas europeas perdían la mitad del valor en bolsa en unos pocos meses. Uno de los principales motivos es que nadie sabe con certeza cuánto de lo ganado, en lo que se refiere a la demanda y a los usuarios, durante la pandemia va a consolidarse cuando se este periodo excepcional en el que la gente ha tirado del recurso de pedir a domicilio se acabe.

Cuando comenzaron los confinamientos y se impusieron múltiples restricciones a la vida social estas apps vieron disparada su facturación. Sin embargo, según la normalidad se ha ido recuperando, mantener ese volumen de pedidos y crecimiento es cada vez más complicado.

Queda vez más claro que el modelo de servicio a domicilio que pretende sustituir al comercio minorista es un modelo que presenta serias dudas en su viabilidad. Más aún si cabe cuando este modelo no ha podido presentar resultados satisfactorios a pesar del alto nivel de precarización laboral de los trabajadores que trabajan en el sector.

A continuación, podéis leer el informe de HSBC:
Renta variable: venta minorista por Internet y por catálogo
14 febrero 2022
Investigación Global de HSBC
Delivery Hero (DHER GR)
Bajar la calificación a ‘Mantener’: el crecimiento no lo es todo

El crecimiento global es innecesario y la decisión de la dirección de Delivery Heroe (DH) de perseguirlo crea preocupaciones de liquidez y restricciones de crecimiento

Estamos desconcertados por la adquisición de Glovo: una adición menor de GMV que empujará a DH incómodamente cerca de la crisis de liquidez.
Rebaja a ‘Mantener’, precio recomendado a EUR46. Si la orientación S2/T4 se cumple, DH parece barato pero su credibilidad se ve seriamente afectada.

La orientación (de DH) fue un claro error, pero los movimientos estratégicos erráticos y la comunicación son una preocupación mayor. La actualización de enero no fue perfecta, pero mostró un compromiso de ser más disciplinado con las pérdidas y alejarse de la financiación de capital. La actualización del cuarto trimestre no cambió la orientación anterior, pero superpuso una pérdida mucho mayor (800 millones de euros en 2022) de lo esperado y con un mensaje claro de «el crecimiento es todo lo que importa». No lo es.

La obsesión por el crecimiento es una preocupación, ya que implica aceptar que hay pocas economías de escala globales, si es que hay alguna. Delivery Hero tiene algunos grandes mercados y posiciones en Corea y Oriente Medio, como su cadena de entrega de alimentos EM, que tiene mucho valor. Pero cada vez que parece que nos acercamos a centrarnos en estas áreas de fortaleza, se nos presenta otra distracción, inicialmente el e-commerce, luego Alemania y Japón y ahora Glovo.

La dirección espera que la competencia privada disminuya, pero la necesidad de concentrarse en el refinanciamiento el 24 de enero también podría eventualmente limitar a DH y alentar a los competidores. Además, cuando los problemas de refinanciamiento son evidentes y relativamente breves, la falta de voluntad para dar detalles sobre los elementos básicos del Cash Flow Libre es preocupante: no parece que la dirección tenga control sobre los números.

La adquisición de Glovo ahora parece extraña. Siempre hubo un motivo tenue para adquirir Glovo, pero cada vez parece más un rescate. Este era un negocio que perdió 50 millones de euros hace dos años, con una reputación de prudencia. Delivery Hero ya les había comprado algunos activos complementarios de Latino América y vendido a Glovo algunos activos europeos periféricos en lo que parecían transacciones sensatas.

Por lo tanto, adquirir ahora todo el negocio parece extraño, pero descubrir que el negocio pierde 330 millones de euros socava aún más la lógica. No podemos entender por qué Delivery Hero sintió la necesidad de adquirir Glovo, y mucho menos en un múltiplo en línea con sus propias operaciones.

La ganancia de agregar EUR4 billones de valor de mercado frente al costo de empujar a DH cerca de los límites de liquidez parece irresponsable. Si Delivery Hero no hubiera hecho el trato con Glovo, estaríamos ante pérdidas de EBITDA de 500 millones de euros en 2022, lo que no es lo ideal pero no es una gran preocupación. Esto aún debería haberle dado a DH la flexibilidad para ajustarse si fuera necesario.

Rebaja a ‘Mantener’ desde ‘Comprar’, recorta el precio recomendado a EUR46 desde EUR145 en pronósticos más bajos, con mayor riesgo. Pensamos que T3 era una inflexión, no lo fue. La credibilidad se ve socavada y ahora esperamos para ver si DH puede cumplir sus promesas en el segundo semestre y si presionar para alcanzar el punto de equilibrio tiene algún impacto negativo en la participación de mercado.

El peligro ahora es que, si bien los competidores privados pueden tener un alcance limitado para invertir, DH también tiene un límite claro con la necesidad de refinanciar EUR875m de bonos de enero de 2024. En un juego de ‘quién parpadea primero’, es posible que deba ser DH.

Lo mejor podría ser buscar financiamiento, idealmente respaldado por los principales accionistas pero donde Naspers se encuentra con limitaciones, para permitir el nivel de inversiones, la dirección debe eliminar las preocupaciones de liquidez. Esto requeriría un cambio de sentido y podría diluir el valor de las acciones, pero eliminaría una gran preocupación sobre estas.

La ‘estafa’ de Glovo a los inversores



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